编辑：易小投

一、核心逻辑

1、 5G + 4K + "AICDE"="随心所欲"（A人工智能;I物联网;C云计算；D大数据；E边缘计算），这是中国移动咪咕公司在央视财经''对话"中给出的一个公式。超高清视频除了是一种5G应用外，还是一种可以赋能其他5G应用的技术。任何需要画面显示的都可以用上超高清视频技术，比如云游戏、VR/AR、智慧城市中的安防监控、无线医疗等等。再加上政府从政策端的推动，预计超高清视频是有望最先落地的。

2、 自主编转码标准与技术的发展，叠加政策持续加码，2020我国自主超高清产业全面发展加速。到2022年，我国超高清视频产业总体规模有望超4万亿元，其中编码设备产业规模有望从当前亿元级别扩张到百亿级别，实现高速増长。

二、超高清视频概述

根据华为2017年发布的《5G时代十大应用场景白皮书》，未来5G的十大应用场景将包括超高清视频、车联网、智能制造、无线医疗等，这十大应用场景按面向的服务对象可以分为2B湍（面向企业）、2C湍（面向消费者）和2G湍（面向政府）等。

超高清视频、云视频、VR、云游戏等是5G 2C端最主要的应用场景。其中，高清视频除了是一种5G应用外，还是一种可以赋能其他5G应用的技术，比如云游戏、VR/AR、智慧城市中的安防监控、无线医疗等等。加之政策的推动，因此我们认为超高清视频是2020年率先落地的5G应用方向。

在分析投资逻辑之前，我们先来明确一下什么是超高清视频及其相关的术语。

超高清视频的质量主要由六要素构成，帧率（流畅度与质量）、分辨率（图像大小）、色域（颜色丰富度，画质）、色深（色彩过渡能力，画质）、动态范围（颜色细节，画质）和三维声（用声音创造三维空间感）。

各维度的标准如下：

（超高清）、8K （蓝光）是目前超高清显示技术的代表。现在大家最熟知的1080P高清视频，1920X1080分辨率;—般电影院的2K高清分辨率是2048X1080分辨率;而4K是4096X2160分辨率。4K超高清的分辨率是原来高清的4倍。

从4K到8K是从采集、制作、传输、运营、终端等全产业链的全面提升，需同步突破高分辨率、高帧率、高色深、宽色域、高动态范围、三维声六个维度技术，这对于视频的编转码算法提出了越来越高的要求，编转码技术和标准为超高清视频产业发展的核心驱动。

为什么说编码技术和标准是核心驱动呢？

因为随着视频分辨率和帧率的提高，4K/8K视频文件的大小和码率也将会大幅増加。以一秒钟的60帧4K视频的数据量可以达到1.74GB ,在无压缩的情况下，需要至少14Gbps的宽带。这要求连5G网络都无法达到。

所以在超高清视频传输之前，必须要进行压缩，并在播放时解压。这就是视频的编转码过程。

在超高清视频编转码技术加持下，4K视频在播出时需要52~71.5Mbit/s的传输带宽,8K视频需要104~130Mbit/s的传输宽带。

当前的4G和Wi-Fi带宽有限，不能很好地支持超高清视频的传输和在线播放。而5G的下行峰速最高可达20Gbps ,体验速率可达100Mbps-1Gbps ,具备4K及8K超高清视频的良好承载能力，因此只有基于5G网络才能保证超高清视频的回传。

不仅如此，超高清视频还需同步突破高色深、宽色域、高动态范围、三维声这四个维度技术，这对视频编转码算法提出了越来越高的要求。

总的来说，视频采集制作、显示技术和传输与储存技术的发展都有赖于编解码标准和芯片技术的确定，可以说该技术是超高清视频技术的基础。该技术的关键在于确立恰当的格式进行編解码，并选择相配套的仪器设备，編解码标准的确立，对超高清视频技术的发展尤其重要。

接下来我们来看看编解码标准具体是怎么一回事。

视频编转码标准目前主要包括H.26X系列标准、MPEG系列标准和我国自主研发的AVS标准等。MPEG系列标准为标准化组织(ISO )运动图像专家组制定的标准，；H.26X系列标准为国际电信联盟远程通信标准化组织(ITU-Tfor ITU Telecommunication Standardization Sector)制定的标准，AVS系列标准由我国自主研发。

未来，我国AVS自主标准即将突围，有望成为新一代国际使用的标准，带动自主音视频产业蓬勃发展。

第一,H.265专利收费乱局导致授权成本及风险过高，倒逼国产自主知识产权标准加速推进。

长期以来，H.26x、MPEG-x等主流编码标准几乎垄断了全球视频播放领域。视频編转码软硬件设备生产商需要向編码标准涉及技术的专利方支付专利费，专利费支出是中游设备生产商的主要采购成本之一。

目前H.265有三个由老牌公司发起的专利池+13家公司的单独授权，并且收费标准不一。

而我国自主的AVS2标准的专利授权将沿用AVS1的统一许可模式，只对设备象征性收费，不对内容收费，特别的对互联网上的软件服务免收专利费。该收费模式不仅大幅降低了标准的实施成本，也为新技术的采纳推广创造了更多的机会。目前AVS标准已被多个国家应用，播出的电视频道已经超过1000套。

第二，AVS2标准在解码效率和性能方面比H.265标准更胜一筹。AVS标准研发经历了AVS1、 AVS1+、 AVS2 ,以及目前正在研发的AVS3。其中AVS3标准的编码效率比AVS2提高50% , AVS2效率比AVS1提高了1倍，AVS2在超高清和高清视频编码方面的性能与H.265相当，在监控视频编码方面是H.265的两倍，在压缩效率方面也是H.265的两倍。

此外，由于当前4K超高清落地已不存在关键技术制约，伴随着高清视频内容的逐步丰富，未来超高清的产业步伐面临加速。

三、行业分析

01

供需分析

1.1驱动因素：政策加码+需求涌现

1)国家超高清产业政策持续加码，省部联动共推产业链发展。2019年工业和信息化部、国家广播电视总局、中央广播电视总台印发《超高清视频产业发展行动计划(2019-2022年)》，指出要按照"4K先行、兼顾8K"的总体技术路线，大力推进超高清视频产业发展和相关领域的应用。广东、北京、上海、湖南、深圳等9省市近来密集发布产业发展行动计划和相关措施，其中7省市到2022年目标产业规模共计将超2万亿元。

2 ） IPTV （交互式网络电视）、互联网视频行业+超高清技术应用推广发展，加大客户对大视频处理软硬件的投入。一方面，截至2019年5月，中国电信IPTV用户超过1.3亿，4K用户超过8000万。4K/8K/VR/AR等新视频业务形态为运营商领域提供了新战略机会；另一方面，截至2018年12月，我国网络视频用户规模达6.12亿，随着5G网络的发展，未来视频用户规模有望进一步上升。

3 ）央视4K超高清频道的开通及8K春晚推出，将加速产业成长。工程建设总投资为85.5亿元，工程各项目建设完成后，每年运行维护及节目传输投入10.94亿元，每年4K节目制作投入约150亿元（不含人员等经费）

1.2需求测算

根据《行动计划》的要求，到2022年中国超高清视频产业总体规模将超过4万亿元，我国超高清产业链有望进入高速发展期。超高清产业链总体可以分为核心层、服务层和应用层三个层次，其中主要包括核心元器件、视频生产设备、网络传输设备、终端呈现设备、平台服务层、行业应用层六大产业链环节。

（1）超高清视频编码设备

其中，超高清视频编码设备为超高清行业核心技术环节，对技术要求高，可应用于视频会议、现场转播、远程医疗、安防监控等多种应用场景。其中，4K编转码产品市场目前成熟阶段，国产化趋势明显，8K编转码产品尚处于研究探索阶段。

随着我国自主超高清编码标准和技术的推进，市场空间有望比现阶段扩大百倍。

根据赛迪智库数据，2017年我国超高清视频编码设备销售收入仅1亿元，预计2022年销售收入将达119亿元，CAGR 高达 160%。

除此之外，编码设备行业还受到上游核心元器件中芯片降价的驱动。

因为不同编解码标准对应的硬件支持不尽相同，核心便是芯片IC的设计。

目前，华为海思与美国安霸、日本索喜为编转码市场上三巨头。随着国产芯片厂家参与到视频编解码芯片设计大军中，推动了行业芯片价格降低。同时，国内厂家海思因为其成本控制原因，价格有很大优势，从而倒逼国家巨头不得不下调出货价。受益于芯片厂家的价格竞争，下游的编解码芯片应用厂家得以迅速发展。

（2 ）高清内容（广播电视+文教媒乐）

当前作为占据了超高清产业链未来市场规模将近一半（共1.3万亿）的领域4K/8K内容不足是当前产业链面临的最大短板，也是未来最具有发展前景的领域。预计4K超高清电视节目包括晚会盛典、体育褰事、纪录片、影视剧、文化科技等有望率先落地。

02

驱动因素

主要在于以下方面：

第一，对于内容方而言，一方面发展制作超高清内容是大势所趋，同时随着超高清电视渗透率的提升以及5G商用的逐步落地，体验和适应了超高清视频的用户会对画质有更高的要求，非超高清视频内容会逐渐不被接受。另一方面，超高清视频打破了视频内容服务价格的天花板，带来内容价值上扬的空间，视频内容的价格天花板将再度打开，对于很多流媒体视频网站而言有望提升ARPU值。目前已经出现了对于超高清画质内容采取更高定价的情况

第二，广电系统对超高清内容存在需求。过去两年来，广电有线电视用户数连续两年下滑，提高节目内容资源和质量迫在眉睫。现在由于相对于小尺寸的手机屏幕，大屏与超高清视频的视觉效果更佳，超高清在大屏的呈现效果或让大屏电视产生差异化竞争力，是电视争取电视观众的一大吸引力。

目前广电系统正推进超高清装备升级，已完成5G+4K直播多项实践，超高清内容供应能力逐步提升。伴随着内容供绐体系的逐渐完善，超高清内容在广电领域的应用将走向常态化。

而且，在技术上，中国广电700MHz频段提案获得3GPP采纳列入5G国际标准，成为全球首个5G低频段(Sub-1GHz )大带宽5G国际标准。对比三大运营商拥有的3500-3600Mhz等频段，广电的700Mhz天然拥有信号覆盖广、穿透性强等优势，适合大范围网络覆盖，组网成本较低，能保证超高清内容的稳定输送。

第三，超高清内容在VR领域也具有充分的想象力：从需求端来看，VR硬件端对超高清内容存在天然诉求，超高清内容将为VR増添吸引力;从供给端来看，VR初期超高清内容将来自过往海量2D高清内容转换，未来VR直播、VR游戏等丰富内容将逐步构建。

四、公司梳理

1、核心编码企业

综上所述，受益于六个编码技术（分辨率、帧率、高色深、宽色域、高动态范围、三维声）的需求和标准国际化的驱动，叠加上游编解码芯片降价的利好，掌握核心质量编转码技术的企业有望分享行业高速发展的红利，关注当虹科技、数码科技等。

具体逻辑如下：

国内企业主要有当虹科技、数码科技、捷成股份、佳创视讯、大恒科技、索贝数码、新奥特和伟乐科技等。

从产品结构上来看，当虹科技主要是以自主研发软件销售为主，其余企业主要是以产品及系统集成。

捷成股份、大恒科技视频处理解决方案业务在总收入中占比较低（仅13-14%左右），数码科技、佳创视讯与当虹科技的业务结构类型更为接近，三者更具可比性，目前当虹科技尚处于业务发展初期，业务规模尚小。

从客户结构来看，当虹科技的客户包括新媒体（IPTV运营商、电信运营商）、传统媒体（电视台、广电有线网络及报刊）、互联网视频客户、公共安全客户等，而其他企业主要以电视台等传统媒体客户为主。

在成本下降或者收费提升之前，下游商业领域推广超高清视频难度较大。但在政策强制性要求下，广电领域会率先发展。以江苏广电局为例，2020年3月25日，江苏广电局提出支持省有线网络公司建设具备4路超高清直播、5000小时超高清点播能力的超高清播出、分发平台等要求。

从毛利率来看，当虹科技视频编转码业务毛利率最高，数码科技次之。

2、内容服务

内容服务的相关标的及其业务如下：

毛利上来看，新媒股份最高，芒果超媒次之。

未来的业绩増速上，从利润与收入的増速可以看出捷成股份利润增速偏高的原因在于目前的利润基数低，收入与利润之间的差额来源于公司预计计提商誉等减值准备，对公司当期

业绩造成严重影响。在不考虑捷成股份的情况下，增速最高的仍为新媒股份。

估值上，目前芒果超媒市盈率最高，新媒股份次之。

注：市值、市盈率、市销率计算截止至2020.3.28

芒果超媒：2019年归母净利11.6亿元、YOY+34% ,年末芒果TV有效会员数超1800万，2020年开年头部内容效应显著、DAU及会员数均有大幅度提升，综艺及剧集内容储备丰富、联动网红带货、营销创新布局，并与中移动/华为等展开合作、积极布局5G/AR/VR ,要素价格下降+会员提价及扩圈预期+平台特色化。

新媒股份： IPTV（交互式网络电视，利用有线电视网的基础设施，以家用电视机作为主要终端设备，通过互联网络协议来提供包括电视节目在内的多种数字媒体服务）省内渗透率持续提升，增值业务加速增长；OTT （ OTT可以面向全球用户提供电视播出服务，其终端类型也不受任何限制）业务版权内容及传输分发与腾讯、Bilibili等合作，轻量级模式实现高毛利，会员数及付费率有望提升；省外业务携手腾讯视频值得期待，积极布局智慧家庭生态。